研选核心标的：AI 算力 / 人形机器人 / 核聚变赛道多点开花，2026 年高增长可期

本期研选覆盖光通信、AI 终端、重卡、人形机器人等多领域核心标的，聚焦 2026 年产能释放、技术突破与订单催化机会，核心亮点如下：

一、光通信：800G/1.6T 放量 + CPO 技术落地，光迅科技 / 福晶科技受益

【光迅科技】

作为全链条光模块龙头，拟募资 35 亿元扩充高速光模块产能、布局 CPO 技术，已发布光引擎、Shuffle Box 等 CPO 核心组件解决方案，并展示 CPO 交换机产品。2026 年国内 800G 需求有望快速提升，叠加阿里云数据中心电力扩容 10 倍的国产化需求，公司作为核心供应商将充分受益。

【福晶科技】

全球 LBO/BBO 晶体龙头，为 OCS（光电路交换）提供钒酸钇（YVO₄）等核心晶体材料，单台 OCS 设备中晶体价值量约 10 万元，2025 年钒酸钇需求激增。公司已配备百余台单晶炉专供 YVO₄生产，深度绑定谷歌等巨头 OCS 供应链，技术壁垒显著。

二、AI 终端 / 低空经济：达瑞电子卡位 Meta 供应链，创益通切入无人机赛道

【达瑞电子】

AI 终端核心供应商，深度绑定 Meta（模切件、结构件等），2026 年项目将加速放量；通过收购维斯德（折叠屏碳纤维结构件）覆盖华为、三星等头部客户，2025-2027 年 EPS 预计 2.3/3.5/5.16 元，目标价 87.5 元。

【创益通】

通过引入乐山乾芯微（无人机零部件商）+ 成立天穹动力（AI 无人机整机商）布局低空经济，天穹动力已入选 “十大低空整机制造企业”。公司增资扩产无人机业务，有望受益于 3.5 万亿低空经济市场，打开新增长曲线。

三、重卡 / 机器人：潍柴动力迎行业复苏，昊志机电核心部件领跑

【潍柴动力】

重卡发动机龙头，受益于以旧换新政策，重卡行业需求向右侧迈进；大缸径发动机（用于发电机组）等新业务高增长，2025-2027 年 EPS 预计 1.43/1.60/1.89 元，目标价 25.38 元。

【昊志机电】

人形机器人核心部件供应商，谐波减速器传动精度提升 66.7%、振动峰值下降 60%，已送样头部机器人厂商；超电电机可承载 100kg，适配航空航天等场景，机器人业务成第二增长曲线。

四、核聚变：西部超导卡位 BEST 项目，赛道订单催化行情

【西部超导】

全球低温超导龙头，为 BEST、CFETR 等聚变项目供应磁体材料，2025 年拿下 BEST 项目订单，CFETR 在手订单超 3 亿元。行业 “十五五” 资本开支加速，公司作为核心供应商成长确定性强。

工信部提速卫星互联网建设，中国星网 / G60 星座组网在即，上海瀚讯等核心供应商受益

工信部近期明确要求 “加快卫星互联网建设发展”，当前中国星网、G60 星座等低轨卫星互联网星座正处大规模组网阶段，叠加政策催化与全球化需求释放，产业链核心企业迎来明确机遇。

一、卫星互联网：低轨组网补位地面网络，全球化市场空间扩容

传统地面网络受地理环境限制覆盖不足，低轨卫星互联网可有效填补这一短板。当前全球低轨卫星竞争以中美为主，我国虽起步较晚，但卫星产业链制造、发射成本已逐步降低，且中国星网、G60 星座等正推进大规模组网，同时 “一带一路” 沿线国家对低成本卫星通信需求旺盛，预计我国卫星互联网全球化市场将进入快速增长期。

二、政策 + 组网双催化，行业加速落地

政策端：三大运营商已获卫星通信运营资质，2025 年底将深化应急通信、海事通信等场景应用；GW 星座发射提速，千帆星座进入商业化应用示范元年，行业迎来实质推进期。
产业端：商业火箭技术成熟推动 “常态化发射”，火箭箭体、测控、燃料等环节受益；卫星制造环节将随航天进程提速放量，下游应用侧（如通信终端）中长期将进入黄金发展阶段。

三、核心标的：上海瀚讯 / 陕西华达卡位关键环节

上海瀚讯：千帆星座通信分系统供应商、G60 星座载荷核心承研单位，负责星座通信系统保障，研制卫星通信载荷、信关站等关键设备，直接绑定两大星座组网需求。
陕西华达：长期配套长征系列火箭，产品覆盖高轨 / 低轨卫星、火箭、空间站等航天领域，深度参与卫星互联网产业链上游配套。

英伟达闭门会聚焦 AI 电力短缺，数据中心电源 / 储能等四大方向受关注

英伟达将于近期举办闭门峰会，瞄准 AI 时代电力短缺困局。当前北美数据中心电力缺口持续扩大，机构建议布局固态变压器、电网设备等细分领域，通润装备、伊戈尔等标的直接受益。

一、AI 算力爆发加剧北美电力危机

AI 数据中心（AIDC）的用电需求呈指数级增长：

OpenAI 一家算力中心规划用电超 250GW，占美国当前最高用电负荷的 1/4；
摩根士丹利预计 2025-2028 年北美数据中心累计电力缺口达 47 吉瓦，相当于 9 个迈阿密的用电量；
到 2029 年，美国最高用电负荷将达 947GW，其中 AIDC 贡献 90GW 增量，电力供应成 AI 发展核心瓶颈。

而美国电力基建严重滞后：2030 年前计划内新增电源仅 260GW（含 38GW 天然气发电），退役机组却达 94GW，电网投资也以替换为主，电力供应缺口将持续扩大。

二、机构建议关注四大核心方向

AIDC 高功率需求推动供电技术革新，兴业证券 / 华西证券建议布局以下领域：

固态变压器（SST）：适配 800VDC 供电架构（英伟达已明确技术方向），无变压器零点、可实现无弧分断，是算力中心供电的核心升级方向；
电网设备出口：美国电网基建提速，相关设备需求扩容；
储能：缓解 AIDC 负荷波动对电网的冲击，储能 + SOFC 可补充供电缺口，电柜、连接件等环节受益；
SOFC（固体氧化物燃料电池）：适配数据中心分布式供电，兼具高效与低能耗优势。

三、核心标的：通润装备 / 伊戈尔卡位电力配套

通润装备：33350kW 大功率组串式变压器具备欧美市场上市能力，储能端推出光储解决方案，全面适配全球商业储能需求；
伊戈尔：移相变压器、干式变压器等产品适配数据中心服务器电源，直接配套数据中心电力系统。

一、焦点公司：合锻智能 —— 多赛道布局，承接核聚变核心部件

合锻智能同时卡位可控核聚变、商业航天、机器人、CPO 等赛道，核心业务亮点突出：

可控核聚变：已承接聚变真空室构件研制工作，2024 年完成交付；参与聚变堆、偏滤器等核心部件制造预研，与中国工业二二建设合作推进相关项目；
商业航天 / 军工：高端成形机床应用于神舟飞船、天宫飞船、长征火箭，产品包括等温锻造液压机等，用于飞机发动机叶片、航发燃烧室等核心部件生产；参股子公司供应军用电子精密构件，配套中船光电、航天电器；
机器人：压力机生产线配套工业机器人，机器视觉方案覆盖全光谱成像，技术行业领先。

二、焦点公司：联特科技 ——CPO + 光模块，800G 产品送样测试

联特科技聚焦光通信收发模块，是数据中心上游核心供应商：

CPO / 光模块：已研发基于 EML、SIP 等技术的 800G 光模块，正推进 NPO/CPO 所需的光连接、激光器技术；800G 光模块已向多个客户送样测试；
技术壁垒：掌握光芯片到光模块的全链条能力，光模块低功耗设计技术在 5G 和数据中心领域优势突出；
客户资源：覆盖 NOKIA、Arista 等国际通信客户，光芯片（LD/PD）是光模块核心功能器件。

AI 算力高增引爆液冷需求，0-1 产业化阶段核心标的受益

AI 服务器功率飙升推动液冷渗透率持续提升，数据中心液冷市场进入需求爆发期，当前处于 0-1 产业化兑现阶段，烽火通信、淳中科技等标的卡位相关环节。

一、液冷成 AI 数据中心散热刚需，行业进入爆发期

液冷技术凭借低能耗、高散热、低 TCO 等优势，是解决 AI 数据中心散热压力的核心方案，可有效降低 PUE 值以满足国家节能要求。当前 AI 服务器功率高速增长（如英伟达 B100、H200 芯片已全面升级液冷散热），带动液冷渗透率快速提升，数据中心高效换热需求进入爆发阶段，液冷环节正处于 0-1 产业化关键期。

二、核心标的：烽火通信 / 淳中科技布局液冷 + 海外 AI 合作

烽火通信：控股子公司长江计算布局液冷领域，已发布 G440K 液冷服务器、AccelerPod510G 液冷整机柜等产品，直接配套数据中心散热需求；
淳中科技：积极开拓海外市场，与国际知名图形技术及 AI 计算机巨头 N 公司建立业务合作，涉及液冷测试平台、AI 检测平台等业务，2024 年相关业务收入达 3883.27 万元，毛利率高达 74.23%。

光刻胶成芯片关键材料，高端产品验证通过 + 订单落地标的受益

半导体行业 2025 年 Q3 营收首破 2000 亿美元，光刻胶作为芯片制造核心材料，技术壁垒高、客户粘性强，AI 算力驱动高端需求爆发，鼎龙股份、南大光电等标的已实现产品突破。

一、光刻胶：芯片制造 “卡脖子” 材料，高端需求加速释放

光刻胶是半导体产业链的核心细分材料，在芯片制造中成本占比达 30%、耗时占比 40%-50%，其质量与性能直接影响芯片良率。该产品技术壁垒高，半导体光刻胶验证周期长达 2-3 年，但客户粘性极强；AI 算力驱动 AI 服务器、存储芯片及先进制程工艺增长，尤其 EUV 技术生产芯片需求提升，EUV 光刻胶成高增长细分市场。

二、核心标的：鼎龙股份 / 南大光电实现高端突破

鼎龙股份：两款高端晶圆光刻胶通过国内主流晶圆厂验证并获订单，潜江一期 30 吨 KrF/ArF 高端晶圆光刻胶产线已具备批量供货能力，可匹配客户增产需求；
南大光电：ArF 光刻胶现有产能 50 吨 / 年，产品在下游客户端形成连续稳定供应，卡位先进制程光刻胶环节。

福晶科技卡位谷歌 TPU 的 OCS 核心部件，钒酸钇晶体量产能力全球领先

福晶科技作为晶体光学元件 + 激光器一站式服务商，在谷歌 TPU 的 OCS（光电路交换）环节手握核心部件，叠加超精密光学业务扭亏，2025-2027 年业绩高增确定性强。

一、核心看点：钒酸钇晶体成谷歌 OCS 关键，量产能力全球领先

谷歌 TPU/V7Ironwood 的 OCS 采用 MEMS 方案，钒酸钇（Nd:YVO₄）晶体是其核心部件之一。福晶科技在该领域深耕多年，是全球最早实现 Nd:YVO₄晶体批量生产的企业之一，目前配备百余台单晶炉专供其生产，相关产品在 OCS 领域应用前景广阔。

OCS 为谷歌 TPU 训练带来显著性能提升：吞吐量提 30%、功耗降 40%、数据流完成时间缩 10%，商业化落地将直接拉动公司晶体需求。

二、超精密光学业务扭亏，打开新增长曲线

子公司至明光字聚焦超精密光学领域，布局分析仪器、检测设备等高端场景，2025 年上半年实现营收 4905.42 万元（+73.66%）、净利润 99.52 万元，成功扭亏为盈，相关产品放量后成长可期。

三、传统主业壁垒稳固，高研发驱动国产替代

公司瞄准高端激光器市场，自主研发的声光器件、磁光器件等打破海外垄断；2025 年推出大口径 BBO 电光调制器，填补国内空白，传统主业优势地位持续稳固。

四、业绩预期：2025-2027 年净利润 CAGR 超 30%

西部证券预计公司 2025-2027 年归母净利润为 3.02/4.06/4.94 亿元，同比增长 38.0%/34.6%/21.6%，对应 PE 分别为 99.9/74.2/61.0 倍，业绩高增与 OCS 放量形成共振。

中国最北端卫星数据接收站投运，2030 年地面设备市场将超 950 亿美元，航宇微已建 4 个地面站

中国最北端卫星数据接收站（漠河站）正式投运，卫星地面设备市场需求加速释放，航宇微、信维通信等标的卡位相关环节。

一、卫星地面设备市场扩容，2030 年规模超 950 亿美元

卫星地面设备是连接卫星互联网与地面通信的核心枢纽，涵盖固定地面站（天线、收发系统等）、移动站、用户终端等环节。据 TECHSCIRESEARCH 数据，2024 年全球卫星地面设备市场规模达 685.6 亿美元，预计 2030 年将增长至 950.5 亿美元，CAGR 达 5.50%。

当前全球在轨航天器超 1.16 万颗，中国在轨数量达 1094 颗（占比 9.4%），卫星组网进程加快直接拉动地面设备需求。

二、漠河站投运完善地面接收网，提升卫星观测效率

中国遥感卫星地面站新增漠河站后，形成 “北京密云 + 新疆喀什 + 海南三亚 + 云南丽江 + 黑龙江漠河” 五站组网格局，可扩大陆地卫星实时接收覆盖范围、提升卫星利用效能，进一步推动地面设备建设需求。

三、核心标的：航宇微 / 信维通信布局地面站 + 接收设备

航宇微：已在漠河、乌苏、青岛、珠海建成 4 个地面站，形成自主可控的卫星星座管理测控网络；
信维通信：高精度连接器等产品方案适配商业卫星地面接收器，已为国外部分客户供货。

重点公司跟踪：

振华股份 —— 锆盐供需缺口扩大，受益 AI + 商业航天高景气

振华股份作为全球锆盐行业龙头（规模 + 成本 + 技术领先），充分受益 AI 数据中心、商业航天等场景需求：

需求端：数据中心节能、全球军备、商业航天需求高增，驱动锆盐需求上行；
供给端：2028 年锆盐供给缺口预计达 24.09 万吨（缺口比例 32%），国内大厂 10 月以来多次涨价，行业景气度高；
业绩弹性：公司锆盐订单饱满，11-12 月按次投产单月产能 2000 吨，订单已排至 2026 年，未来 1-2 个季度供给缺口大概率扩大，价格预计持续上涨。

云天励飞聚焦 AI 推理芯片，四代 NPU 落地 + 生态合作加速商业化

云天励飞长期深耕 AI 推理芯片领域，已完成四代 NPU 研发与商业化，最新 GPNPU 架构性能升级，同时绑定头部企业推进生态落地，成长逻辑清晰。

一、核心看点：四代 NPU 商业化 + GPNPU 架构升级

云天励飞是全球首批推出 NPU 驱动 AI 推理芯片的企业之一，已完成四代 NPU 的研发与商业化；在研 Nova 500 系列全面升级为 GPNPU 架构，通过 3D 堆叠存储 + 软硬件协同设计，实现生态兼容性、性能、能效三重提升，更适配 AI 推理场景。

二、产品矩阵覆盖多场景，加速客户对接

公司已推出 Deep Eye、Deep Edge 等多代芯片，在研 Deep Verse、Deep XBot 系列覆盖车路云、云端大模型推理、具身智能机器人等场景；2024 年推出的 IPU-X6000 加速卡，已与软件企业、AI 应用厂商、互联网厂商开展研发对接，2025 年 11 月与金蝶软件达成战略合作，共同打造 “国产算力引擎 + 企业级软件生态” 标杆。

泰胜风能 —— 风电龙头切入火箭回收，双赛道打开成长空间

泰胜风能作为风电塔架龙头，客户覆盖金风科技、Vestas 等整机巨头，同时携手星河动力布局火箭发射 / 回收设施研发，控股东参股该航天企业，双主业共振下成长潜力凸显。

一、风电主业：全球龙头地位稳固，产能 + 海外市场双扩张

公司是全球领先的风电塔架供应商：

客户资源：国内为金风科技 A 级供应商，连续多年获 “最佳供应商”；海外是 Vestas 中国首家合格供应商，欧洲市场已突破（扬州基地成维斯塔斯陆上塔筒供应商）；
产能布局：国内在华北、华东等区域设十余个生产基地，2024 年新投产的昌吉基地使风电钢塔年产能达 110 万吨、混凝土塔筒达 640 套；
业绩表现：2025Q1-Q3 营收 37.03 亿元（+25.53%），归母净利润 2.17 亿元（+45.11%），在手订单超 47.69 亿元，订单储备充足。

二、新业务：绑定星河动力，切入火箭回收赛道

公司与控股股东参股的星河动力（国内发射次数最多的民营航天企业）签订战略合作协议，共同研发火箭箭体结构、贮箱产品及发射 / 回收设施；同时全资设立江苏泰航航天装备公司，布局火箭发射设备、控制系统等研发制造。

火箭贮箱是运载火箭核心部件（占箭体成本 25%），市场需求高增，公司切入该领域有望打开航天新增长曲线。

三、券商展望：2025-2027 年业绩高增

天风证券预计公司 2025-2027 年营收为 55.31/65.77/76.42 亿元（同比 + 14%/18%/17%），归母净利润 3.3/4.05/5.01 亿元（同比 + 70%/31%/24%），看好其风电龙头优势 + 航天新业务的成长逻辑。

卫星产业成 “十五五” 战略赛道，核心标的深度绑定主流制造客户

“十五五” 规划将航空航天列为四大战略性新兴产业，卫星产业作为其中关键细分，已进入快速发展期，全球低轨卫星密集发射在即，国内核心企业深度卡位产业链。

一、卫星产业：“十五五” 战略赛道，低轨密集发射开启

全球卫星频率、轨道资源趋紧，低轨卫星星座建设进入热潮，地球近地轨道可容纳约 6 万颗卫星，Ku/Ka 频段通信资源逐步饱和，空间轨道与频段成各国竞争焦点。

卫星制造处于产业链上游，分为卫星载荷（执行任务的核心器件）与卫星平台（保障载荷运行），“十五五” 期间将向模块化设计、自动化测试、批量总装演进，产能有望集中释放。

二、核心标的：绑定主流客户，卡位卫星制造环节

霍莱沃：商业航天领域订单高速增长，已与国内多家主流卫星制造客户建立深度合作；
隆盛科技：控股子公司与银河航天合作，涉及卫星电源模块、通讯模块等核心零部件加工；
有研粉材：增材制造产品用于卫星 / 火箭减重、散热等复杂结构件，千帆星座等卫星发射计划将推动其应用放量。

常宝股份卡位燃气轮机核心换热设备，满产线迎北美 AI 电力配套机遇

英伟达将召开数据中心电力短缺峰会，北美科技巨头已用燃气轮机保障 AI 数据中心供电，常宝股份的 HRSG（燃气轮机核心换热设备）产线满负荷运行，有望受益北美 AI 电力需求爆发。

一、核心看点：HRSG 成燃气轮机刚需，北美 AI 电力缺口打开市场

HRSG 是燃气轮机的核心换热设备，可回收高温废气并产生蒸汽驱动二次发电，提升电厂效率。目前亚马逊、谷歌等海外科技巨头在新建数据中心时，已将燃气轮机作为核心备用 / 主电源，以保障 AI 服务电力连续性。

常宝股份 HRSG 产线自 2010 年布局，已形成超超临界、高级别钢产品能力，具备质量优、交期快的竞争优势，当前产线保持满负荷运行；2026 年将优化生产、扩产能并开发不锈钢 / 镍基 HRSG 产品，灵活适配市场需求。

二、业务布局：特材 + 高端管线双轮驱动

公司特材项目已竣工投产，正推进市场拓展、客户认证等流程，后续产能将逐步释放；同时依托现有资源拓展不锈钢锅炉管、镍基合金油管等高端产品，推进海洋脐带管等替代产品开发，为长期增长注入动能。

三、业绩预期：2025-2027 年利润稳步增长

东北证券预计公司 2025-2027 年归母净利润为 5.81/6.75/8.21 亿元，同比增长 - 8.43%/16.22%/21.72%，对应 PE 分别为 12/10/9 倍，估值具备吸引力。

AI 算力引爆数据中心电力需求，燃气轮机龙头产能售罄至 2028 年，东方电气产品出海

全球 AI 算力爆发推高数据中心电力需求，燃气轮机成供电核心方案，行业龙头产能紧缺，东方电气、振华股份等标的卡位相关环节。

一、AI 算力驱动电力需求激增，燃气轮机成最优解

AI 算力爆发使数据中心功率密度大幅提升，电力需求指数级增长：

2023-2027 年全球 AI 服务器用电量将从 195 太瓦时升至 500 太瓦时，传统电网难满足高可靠性、高灵活性供电需求；
燃气轮机在效率、灵活性、环保性上优势显著，成数据中心电力缺口核心解决方案，全球燃气轮机厂商订单加速。

行业龙头 GE Vernova 已售罄 2028 年前所有燃气轮机产能，2029 年产能仅剩 10%，供需缺口凸显。

二、核心标的：东方电气卡位燃气轮机，振华股份布局锆盐材料

东方电气：深耕燃气轮机领域 20 年，国内市占率领先，自主研发的 G50 重型燃气轮机实现商运 + 出海，客户覆盖央企、地方国企等；
振华股份：聚焦锆盐在电力设备等领域的应用，AI 数据中心电力需求 + 商用飞机发动机需求驱动锆盐行业价值重估。

礼来新一代减肥针效果超预期，WHO 将 GLP-1 纳入基药，圣诺生物原料药获批

礼来新一代减肥针临床试验减重超 23%，WHO 将 GLP-1 类药物纳入《基本药物目录》推动全球肥胖治理，国内 GLP-1 市场规模望超 150 亿元，圣诺生物、常山药业卡位相关环节。

一、核心催化：礼来减肥针效果超预期 + WHO 政策落地

礼来实验性注射剂在研究中实现平均减重 23%，部分受试者因减重过多主动退出，效果显著优于现有减重药物；WHO 近期将 GLP-1 类药物纳入《基本药物目录》，明确其为肥胖治疗综合方案的一部分，这一政策将推动 GLP-1 价格下降、销量增长，利好原料药、仿制药及创新药企业。

二、国内市场：肥胖人群基数大，GLP-1 赛道空间广阔

中国成年肥胖人群（BMI≥28）已达 2.42 亿，预计 2030 年增至 3.52 亿，国内肥胖管理已纳入健康中国战略。券商预计 2025 年国内 GLP-1 类减肥药市场规模超 150 亿元（渗透率从不足 5% 升至 18%-20%），2030 年望达 378.52 亿元，市场潜力大。

三、核心标的：圣诺生物 / 常山药业布局 GLP-1 产业链

圣诺生物：肥胖症原料药已获上市批准通知书，用于治疗 2 型糖尿病和肥胖症；
常山药业：艾本那肽（GLP-1 类药品）处于三期临床试验阶段，受试者已全部出组，该产品通过修饰艾塞那肽与白蛋白结合形成长效制剂。

深南电路：股权激励彰显发展信心，PCB + 载板业务受益 AI 浪潮有望持续增长

深南电路发布股权激励计划，拟以 114.72 元 / 股的价格，向公司董事、中层管理人员及核心骨干授予 1516 万股股份，占公司总股本的 2.27%。此次解锁条件明确，要求 2026-2028 年 ROE 分别不低于 12%、12.4%、12.8%，扣非归母净利润较 2024 年的复合增长率不低于 13%，且三年△EVA 均大于 0（即税后净经营利润高于资本成本）。这是公司时隔六年再度推出股权激励，充分彰显了对本轮 AI 周期发展的坚定信心。

业务层面，公司 PCB 与载板布局成效显著，业绩增长动力充足：

PCB 业务海外拓展顺利，ASIC 客户实现放量，同时正与海外头部算力厂商推进合作，在正交背板等领域的布局，有望借助高端 PCB 产能紧张的行业趋势，加速导入海外头部客户；
产能释放持续加码，下半年南通四期及泰国工厂已顺利连线投产，有效缓解产能瓶颈，后续无锡基地还计划进一步扩产，为业绩增长提供坚实支撑；
IC 载板业务迎来多重利好，受上游金等原材料价格上涨及存储领域需求回暖影响，BT 载板出现缺货涨价态势，公司作为国内 IC 载板营收规模最大的企业，将深度受益于这一趋势；同时，公司 ABF 载板的技术研发与打样工作按计划推进，今年有望进一步减亏，而目前 ABF 载板国产化率极低，未来成长空间广阔。

博通（AVGO）FY25Q4 业绩解读：AI 业务高景气引领增长，系统销售成新增长点

博通（AVGO）FY25Q4 业绩表现亮眼，AI 相关业务持续爆发，整体经营稳健增长，同时布局系统级交付与先进产能，为长期发展奠定基础。以下是核心要点梳理：

一、核心业绩与指引：AI 驱动营收高增，未来增长确定性强

FY25 整体业绩：全年收入 639 亿美元，同比 + 24%（纯有机增长）；调整后 EBITDA 430 亿美元，利润率达 67%，盈利水平保持高位。
AI 业务成核心引擎：FY25 AI 收入 200 亿美元，同比 + 65%；Q4 单季 AI 收入 65 亿美元，同比 + 74%，增长势头强劲。已披露 AI 相关订单积压（含 XPU、交换机、DSP、光器件等）达 730 亿美元，计划未来 18 个月内交付，基本锁定未来六个季度高景气。
FY26Q1 指引超预期：预计 AI 半导体收入 82 亿美元，同比翻倍（+100%），标志着 AI 业务进入新一轮加速期。

二、业务亮点：生态强化 + 产品爆发，系统级交付升级

XPU 与定制加速器生态持续巩固：XPU 业务 11 个季度实现 10 倍以上增长，定制加速器收入同比翻倍，已落地 5 家 XPU 客户。其中 Google TPU 已升级为对外开放的类商用平台，服务 Apple、Cohere 等企业；核心客户订单表现强劲，4 号客户（Anthropic）累计下单 210 亿美元，5 号客户下单 10 亿美元，均计划 2026 年末交付。管理层明确表示，客户自研 XPU 属长期战略选择，不会短期逆转，“客户自研替代” 为伪命题，强调自身在半导体工艺迭代上的核心优势。
AI 网络与光互连业务订单爆发：102Tbps 的 Tomahawk 6 交换机成为核心爆款，以 “史无前例” 速度放量，AI 交换机订单积压超 100 亿美元；1.6T DSP、EML / 激光器、PCIe Switch 等产品需求强劲，共同构成 AI 数据中心互连基础设施。730 亿美元 AI 订单中，约 200 亿美元来自非 XPU 器件，占比达 27%，非 XPU AI 业务体量已相当可观。
业务模式升级：从 “卖芯片” 到 “卖系统”：针对 4 号客户起的核心合作，博通升级为整机 / 系统 / 机架级交付，负责系统级认证，打包芯片、网络及大量第三方物料，打开业务增长新空间。

三、产能与供应链布局：保障交付，降低风险

先进封装是 AI XPU 的关键约束，博通正于新加坡自建大规模先进封装产能，核心目标为降低供应链风险、保障交付，而非单纯控制成本。
硅晶圆仍依赖台积电 3nm、2nm 产能，目前未出现 “硬约束”，但管理层表示将持续争取产能以匹配未来需求。

四、其他业务表现

非 AI 半导体业务：Q4 收入 46 亿美元，同比 + 2%，环比 + 16%，增长主要受无线业务季节性带动，整体复苏动能偏弱。
基础软件业务：FY25 收入 270 亿美元，同比 + 26%，贡献稳定现金流与高毛利。

五、风险与市场关注

潜在压力：2026 年下半年系统销售占比提升后，HBM 等 “过账成本” 及非自家器件成本增加，可能导致综合毛利率下行；非 AI 半导体业务增长乏力；先进封装等供应链环节存在潜在瓶颈。
核心优势：毛利率下行背景下，毛利额与营业利润额仍将快速增长，且营业费用仅温和上升，具备明显运营杠杆；730 亿美元 AI 订单积压（仍在快速增加）为未来增长提供强支撑，内部判断 2026 年仍呈加速趋势。

分析师情绪

分析师提问环节情绪评分为 7.1/10，整体偏乐观，核心看好 AI 订单积压与 XPU / 系统销售的长期机会，以及 VMware/VCF 带来的高毛利软件现金流；主要担忧集中于毛利率稀释、非 AI 业务增长及供应链潜在瓶颈。

光伏设备：太空算力打开新空间，硅基 & 钙钛矿有望替代砷化镓成主流

太空算力作为人工智能算力体系向轨道空间拓展的新范式，通过在低中轨卫星部署具备训练与推理能力的模块化服务器，构建 “轨道数据中心”，实现节点独立计算与分布式协同，突破传统 “感知 - 回传” 的功能限制，展现出显著发展潜力。典型案例如之江实验室与国星宇航合作的 “三体计算星座”，首批 12 颗卫星单星算力达 744TOPS，总算力 5POPS，远期规划将实现千 POPS 级规模。

相较于地面数据中心，太空数据中心全生命周期成本优势突出。以 40MW 集群运行 10 年为例，地面设施总成本需 1.67 亿美元，而太空算力仅需 820 万美元，累计节省约 1.59 亿美元，核心优势体现在两方面：

能耗支出大幅降低：地面数据中心 10 年电费约 1.4 亿美元，而太空场景通过部署光伏组件，仅需 200 万美元一次性投入即可满足全周期能源需求；
冷却成本显著优化：地面需投入 700 万美元冷却费用且消耗大量水资源，太空可借助近 - 270℃的天然低温环境，搭配液冷系统实现高效散热，基本无需水资源与冷却塔。

投资建议方面，当前砷化镓技术成本偏高，难以满足 GW 级应用需求，硅基与钙钛矿电池技术凭借成本优势，在太空光伏场景的放量潜力显著。重点推荐：HJT 整线设备龙头【迈为股份】、低氧单晶炉龙头【晶盛机电】、0BB 串焊机龙头【奥特维】、切片设备龙头【高测股份】；建议关注整线设备商【捷佳伟创】、钙钛矿设备商京山轻机。

风险提示：相关技术产业化进展不及预期，各厂商技术研发进度未达预期等。

国金机械：长线坚定看好可控核聚变赛道，聚焦 “五朵金花” 核心标的

国金机械维持坚定观点：长线看好可控核聚变赛道中具备 “价值量占比超 10%+ 竞争格局优异” 的平台型企业，重点推荐以下 “五朵金花” 核心标的：

【永鼎股份】：超导带材领域龙头企业，作为价值量占比 20% 的唯二供应商，核心竞争力突出；
【杭氧股份】：制冷系统核心龙头，价值量占比 13% 的唯二供应商，在关键设备领域具备稀缺性；
【合锻智能】：合肥区域产业链链主企业，CFEDR 项目启动在即，有望充分受益于区域产业推进；
【联创光电】：江西区域产业链链主企业，“星火一号” 招标工作即将开展，项目落地预期强烈；
【国光电气】：成都区域产业链链主企业，相关核心项目 “先觉” 落地在即，成长确定性高。

可控核聚变赛道投资机会可期，如需详细弹性测算数据及相关会议纪要，欢迎私信沟通。

华西军工：电科系 “商业航天六小龙” 深度解析，全产业链布局赋能星地融合生态

中国电子科技集团深度布局商业航天全产业链，聚焦星地融合新一代卫星通信网络建设，研制信关站、星地管控中心、通信终端等核心产品，实现从装备供给到能力输出、服务提供的模式升级，构建起完整产业生态。旗下 6 家核心企业（“商业航天六小龙”）各展所长，在卫星制造、火箭发射、应用服务等关键环节形成协同优势，具体如下：

【普天科技】：深度参与全国首创的 “三体计算星座” 太空在轨 AI 计算项目，在星间 / 星地链路、卫星载荷、地面站建设等核心环节发挥关键作用；联合之江实验室、阿里巴巴等生态伙伴推进 “星缆计划”，通过低轨算力卫星集群实现太空 “在轨智能” 突破，为 “东数西算” 提供天基算力传输支撑，实测时延较传统地面网络显著提升。
【电科数字】：星载计算载荷核心供应商，已助力长征系列火箭 25 次航天发射实现 “0 失误”；以星网操作系统筑牢我国卫星互联网生态底座，其星载计算机成功支撑国网星座等万星星座计划推进，技术可靠性与产业适配性突出。
【四创电子】：具备成熟商业航天配套能力，PCB 系列产品已应用于 “海丝一号” 商业 SAR 卫星；子公司华耀电子空天电源创新中心正攻关低轨卫星二次电源系统技术，积极承接相关型号项目，持续拓展空天电源业务边界。
【电科芯片】：产品覆盖卫星端与用户端，低轨卫星星端、用户端接收发射芯片已实现落地；CCD 系列产品批量应用于高分多模卫星、“吉林一号”、资源一号等卫星，同时为神舟系列配套运算放大器、稳压器等十余套器件；终端领域，北斗短报文 SoC 芯片已全面导入国内前五智能手机终端厂家，广泛应用于中高端手机、智能手表等产品。
【电科网安】：商业航天数据安全核心服务商，聚焦星间星地安全认证、数据全链路传输保护等关键技术突破，打造星端安全组件、地面端数据密码机、安全管理中心等系列产品，筑牢星地通信安全屏障。
【莱斯信息】：可开展甚小口径终端地球站通信业务，为国防动员等部门提供卫星通信运营与系统集成服务；同时积极拓展区域水利、广电、风电等民用卫星通信市场，推进一体式卫星便携站产品销售，民用化与市场化布局持续深化。

风险提示：卫星组网进度不及预期可能影响相关业务推进。

核聚变电站资本开支提速，产业长期逻辑明确，重点布局核心标的

核聚变赛道关键项目资本开支进程年底持续明晰，行业发展动能不断增强：合肥链 BEST 项目装置招标提速，2025 年 10 月以来招标额已超 40 亿元，工程试验堆 CFEDR 资金落地有序推进；成都先觉聚能混合堆项目有望于年内取得显著进展；江西 “星火一号” 项目开工及招标工作即将启动。

核聚变作为全球重点角逐的核心赛道，在 “十五五” 期间预计将维持较高水平的资本开支，政策端增量支持及项目招投标等事件性催化值得期待。建议重点关注三大方向标的：

强胜率链主企业：【国光电气】【联创光电】【合锻智能】，依托产业链主导地位充分受益行业发展；
核心部件供应商：聚焦超导磁体、偏滤器 / 包层等关键环节，关注【永鼎股份】【精达股份】【安泰科技】【中钨高新】等；
电源相关供应商：涵盖配套电源及相关组件领域，推荐【四创电子】【旭光电子】【英杰电气】【爱科赛博】【王子新材】等。

国金机械：合肥链核聚变项目中标密集落地，赛道迎来订单催化行情

近期合肥链核聚变项目中标候选结果陆续公示，10-11 月招标的核心环节进入密集发布期，叠加多聚变堆资本开支启动与相关企业上市预期，核聚变赛道订单催化效应凸显，新一轮上行行情值得期待。

一、中标候选密集公示，已落地多环节订单

截至目前，合肥链核聚变项目已密集公布多项中标候选结果，具体包括：

离子回旋波源系统（金额 1.5 亿元）：安徽曦融兆波为第一中标候选人（Pre-A 轮企业）；
CC&CS&PF 磁体电源采购 1 标段（金额 0.77 亿元）：通达电磁能为第一中标候选人（湘电股份拟收购其 12.5% 股权）；
磁体电源储能系统（金额 0.8 亿元）：王子新材为第一中标候选人；
BEST 屏蔽包层系统不锈钢屏蔽块采购项目 - 2 标段（金额 0.49 亿元）：航天新力为第一中标候选人（东方精工持股近 20%）。

二、大额招标待公示，订单落地潜力充足

11 月合肥链已启动多项大额核心环节招标，涉及金额合计超 18 亿元，目前仍有多个关键项目暂未公布中标结果，后续落地预期强烈：

低温系统（7.3 亿元）、电子回旋管（4.4 亿元）、磁体电源系统（1.9 亿元，半数未公示）；
屏蔽包层（2 亿元，剩余 1.5 亿元标段未公示）、低温超导线材（0.75 亿元）、高温超导线材（0.35 亿元）。

三、核心观点：多重利好共振，赛道上行逻辑清晰

订单密集落地：中标公示进入集中期，前期大额招标项目逐步兑现，核心企业将持续受益订单催化；
估值优势凸显：当前核聚变板块回调充分，估值处于合理区间，具备较高安全边际；
产业进程加速：星火堆、先觉堆、环流四号等多座聚变堆陆续启动资本开支（Capex），行业进入实质推进阶段；
事件催化加持：预计 2026 年一季度上海超导将实现上市，进一步带动板块关注度提升。

综合来看，多重利好因素共振，核聚变赛道有望开启新一轮上行行情，建议重点关注相关核心标的。

天风电新：SOFC 加速扩产，供应链瓶颈环节迎投资机遇

SOFC（固体氧化物燃料电池）凭借独特优势精准匹配 AI 数据中心等场景电力需求，行业正进入加速扩产阶段，规模效应下经济性有望持续提升，供应链瓶颈环节及核心参与企业值得重点关注。

一、SOFC 核心优势凸显，适配高景气需求场景

相较于传统燃气轮机，SOFC 在关键性能上具备显著竞争力，更能满足 AI 数据中心等场景的电力需求：

交期更短：SOFC 交付周期可控制在 120 天以内，远低于燃气轮机 3 年以上的交付时长，能快速响应 AI 数据中心的紧急电力配置需求；
冗余更低：仅需 9% 的冗余配置即可实现 99.9% 的可靠性，而燃气轮机需超配 30%，且随着可靠性要求提升，SOFC 的成本与效率优势愈发明显；
功率跟踪灵活：搭配超级电容后，无需依赖电化学储能就能实现功率实时跟踪，精准匹配负荷端需求波动，有效降低对电网的依赖度。

二、规模扩产打开降本空间，经济性优势逐步显现

当前在 30% ITC 补贴支持下，SOFC 的度电成本（LCOE）约为 8.41￠/kWh，略高于燃气轮机的 5.22￠/kWh，但行业降本趋势明确：Bloom Energy 每年保持两位数降本幅度，而 AI 数据中心的爆发式需求将进一步推动 SOFC 实现规模降本。若 SOFC 初始投资降至 1500$/kW 以下，其 LCOE 有望低于燃气轮机，经济性突破将带动新一轮需求爆发。

三、行业扩产提速，重点布局两大投资方向

全球 SOFC 产能扩张进程加快：Bloom Energy 现有产能 1GW，计划 2026 年底扩产至 2GW；Ceres Power 通过技术授权模式联动产业链，斗山已建成 50MW 产能，台达产能预计 2026 年底投产，潍柴动力亦有明确扩产规划。建议聚焦以下两大核心方向：

价格弹性标的 —— 铬盐环节：铬盐产能受环保政策严格限制，而 SOFC 与燃气轮机的扩产将持续拉动需求，预计 2025-2027 年供需缺口分别为 6%、7%、19%，价格上涨动力充足。据测算，铬盐价格每上涨 1000 元 / 吨，相关企业业绩将增厚 2.6 亿元。【振华股份】作为行业内唯一有产能增量的企业，有望充分受益量价齐升，目标市值 330 亿，对应约 60% 上涨空间；
需求外溢标的 —— 技术授权落地企业：【潍柴动力】获 Ceres Power 技术授权，凭借技术优势有望切入北美高景气供应链。假设单 GW 出货对应 3.5 亿美元盈利，参照 Bloom Energy（BE）30 倍 PE 估值，仅 1GW 出货就能为公司增厚 700 亿市值，成长潜力显著。

海格通信重点推荐：星上激光通信 + 终端放量 + 无人机落地，多业务共振打开成长空间

海格通信在卫星通信、无人机等新兴领域布局成效显著，叠加传统业务复苏预期，当前市场认知与实际价值存在较大预期差，具备强劲增长潜力，重点推荐关注。

一、星上激光通信布局落地，性价比优势凸显

公司已完成星上激光通信业务布局，同步攻克星上天线及 TR 芯片等核心部件，相关产品展现出极高性价比 —— 单套产品定价 50 万元，单颗卫星预计配套 3-4 套。未来，公司将积极参与二代星、算力星等重点项目，此前市场对其星上产品布局缺乏认知，后续业务推进有望持续超预期。

二、低轨组网在即，终端与芯片业务迎来放量拐点

2026 年初 xw 一代星将完成组网，地面终端招标工作即将启动。公司在特种领域相关产品比测中多次斩获第一，2026 年有望成为终端业务放量元年；芯片端持续深化布局，继高轨天通卫星相关芯片后，2026 年将推出低轨通信手机芯片、车载芯片等产品，进一步提升业务价值量，打开消费级与车载级应用空间。

三、九天无人机首飞成功，批产与外贸空间广阔

公司子公司驰达作为九天无人机整机代工方，近日该无人机已顺利完成首飞，后续有望快速进入批产列装阶段。同时，九天无人机具备广阔的外贸市场潜力，将为公司新增重要增长曲线。

四、传统业务复苏可期，多领域协同增长

公司传统业务中的新一代电台、数据链产品契合 “十五五” 增量发展方向，2026 年起有望实现大幅恢复；叠加星上通信、低轨终端、无人机等新增布局领域的广阔市场空间，公司形成多业务协同发展格局，成长确定性强。

天风通信：华懋科技持续强烈推荐 —— 光通信 + 算力业务迎爆发，估值低位具高成长潜力

华懋科技当前市场预期差显著，回购与增持计划已完成，总经理减持落地，股东与经营预期趋于一致。公司汽车业务基本面稳固，光通信业务收购（富创优越）正顺利推进，目前处于反馈问询答复阶段，进展符合预期，预计 2026 年一季度完成并购并显著释放业绩，是当前估值低估、股价处于低位的优质光模块与算力标的，核心投资逻辑如下：

一、核心成长脉络：两轮高增长驱动长期价值

2026-2027 年：客户与产品放量驱动爆发：依托 Coherent、Lumentum、HWJ 等核心客户，800G、1.6T 光模块及算力卡产品需求持续爆发，带动业绩快速增长；
2027-2029 年：新技术打开增长天花板：硅光、CPO/NPO/OCS 等前沿技术落地，推动业务持续高增长，构筑长期竞争壁垒。

二、光通信与算力业务：全链条布局 + 多产品放量，盈利弹性凸显

（一）业务布局：覆盖全场景核心环节

富创优越具备光通信核心组件全链条制造能力，从 800G 以上高速率传统光模块，到硅光工艺，再到 NPO/CPO/OCS 等创新产品，契合光通信集成化趋势，环节价值量持续提升。

（二）核心产品业绩预期明确

传统光模块：作为 Coherent 和 Lumentum 光模块 PCBA 核心供应商，2025 年 800G 出货 600 万只；2026 年预计 800G 出货 1300 万只、1.6T 出货 400 万 + 只（客户订单指引达 600 万只），北美光模块业务有望贡献 6.5-7 亿元净利润；
硅光模块：制造费用较传统模块 PCBA 提升约 3 倍，单片 PCBA 盈利能力提升 2-3 倍，显著增厚单位收益；
NPO/CPO 业务：
- NPO：已具备制造能力，绑定国内外头部光模块企业，2026 年一季度预计交付样品，加工费为传统光模块 PCBA 的 5-8 倍，2027 年有望出货 200-300 万片，贡献 4-5 亿元利润；
- CPO：战略入股国家级专精特新 “小巨人” 中科智芯，后者具备 WLCSP、扇出型封装等成熟工艺，正布局 TSV 技术，双方协同将形成完整 CPO 光引擎制造能力，打开长期成长空间；
OCS 光交换机：已向 Coherent 出货 OCS 光交换机 PCBA，单台盈利 2000-3000 元，2026 年出货量超 1 万台，未来市场空间有望达 10 万台 +。

（三）盈利预测：增长确定性强

富创优越 2026 年预计实现净利润 8.5 亿 +（光通信业务 7 亿 +，高速铜链接、海事通讯等其他业务 1.5 亿 +）；2027 年受益硅光渗透率提升及 NPO 放量，净利润有望翻倍至 15 亿 +。

三、汽车零部件业务：龙头稳固 + 海外拓展，贡献稳定增长

公司在国内汽车零部件领域市占率稳定，龙头地位稳固，积极推进海外扩张：越南工厂已建成投产，未来计划布局欧美市场。预计未来 3-5 年收入及利润复合增长率 20%-25%，2026 年实现利润 5.5-6 亿元，2027 年增至 7 亿 +。

四、整体盈利与估值展望

预计 2026 年公司备考利润 12-13 亿元（假设全年并表），剔除股份支付及转债影响后为 13-14 亿元；2027 年备考利润有望达 22 亿 +，长期目标市值空间 400 亿元以上，当前估值具备较高安全边际与增长潜力。

北方华创调研更新：2025 年业绩订单双高增，2026 年行业 CAPEX 乐观可期

北方华创最新调研信息显示，公司 2025 年业绩与订单规模预计实现显著增长，同时行业资本开支（CAPEX）预期向好，国产化率提升逻辑持续强化，相关细分方向具备较高投资价值。具体核心要点如下：

一、核心经营数据：业绩与订单稳步扩张

业绩预期：2025 年预计实现收入 390 亿元（含芯源微并表），但利润率面临一定压力，主要受两方面因素影响：一是股份支付费用的计提，二是研发投入持续加大且研发费用资本化率降低。
订单表现：2025 年预计订单规模达 480 亿元，其中 IC 业务占比高达 85%，业务结构呈现 “先进逻辑＞存储＞成熟逻辑” 的格局；2026 年订单指引暂未明确，但预计 IC 业务占比将进一步提升，核心业务聚焦度持续增强。

二、行业 CAPEX 预期：存储与先进逻辑成增长核心

行业资本开支展望乐观，不同细分领域分化明显：

先进逻辑领域：预计 CAPEX 仍将增长 20%，成长动能稳固；
成熟逻辑领域：CAPEX 预计面临一定压力；
存储领域：CAPEX 预计实现 25% 以上高增长，确定性最强。

整体来看，2026 年行业 CAPEX 保持乐观态势，先进逻辑领域有望超出市场预期；同时，国产化率提升趋势明确，叠加两存（长江存储、长鑫存储）上市前的持续事件催化（近期有望披露招股书），行业景气度将进一步提升。

三、投资方向推荐

结合行业趋势与企业竞争力，当前重点看好三大方向：

存储扩产主线：首推【中微公司】，同时关注【拓荆科技】【精智达】【微导纳米】等；
低国产化率弹性环节：推荐【芯源微】【茂来光学】，受益于进口替代进程加速，增长弹性显著；
低估值及龙头标的：推荐【华海清科】【北方华创】【迈为股份】，依托行业地位与技术优势，具备长期配置价值。

南风股份更新：核电主业稳增 + 液冷 / 3D 打印多点突破，成长动能充足

南风股份近期业务进展显著，核电暖通主业市占率持续提升，液冷板、3D 打印等新业务多点开花，未来业绩增长确定性强，具体更新如下：

核电暖通主业：市占率稳步提升，2026 年业绩有望集中释放：公司核心业务核电暖通设备的市场份额持续扩大，2025 年上半年部分订单因客户仓库爆满暂未确认收入，相关业绩预计将在 2026 年逐步释放，为公司提供稳定收益支撑。
液冷板业务：送样测试成功，绑定核心客户：公司液冷板产品送样已通过验证，子公司采用绿光设备（铜粉打印能力优于红光设备）生产的 3D 打印液冷板，已小批量送样至 Cooler Master（NV GB300 液冷板主供应商）并测试成功，有望切入高端液冷供应链。
3D 打印业务：多领域拓展，光模块方向进展领先：3D 打印业务目前主要应用于航空航天领域，增长趋势良好；同时持续向光模块、新能源汽车等领域送样布局，其中光模块领域进展速度较快，推进节奏有望超越数据中心相关业务，打开新的增长空间。

浪潮信息：算力格局优化 + 利润率提升，锁定 2026 年算力增长确定性

浪潮信息凭借超节点布局先发优势、头部客户深度绑定及行业景气度支撑，2026 年成长逻辑清晰，有望充分受益算力行业高增长红利。

一、格局优化 + 利润率提升，核心竞争力凸显

2026 年国内算力超节点建设趋势明确，而具备超节点设计与生产能力的服务器厂商稀缺，浪潮信息已完成相关产品验证并实现出货，在行业竞争中占据先发优势，服务器市场格局持续向头部集中。参考海外市场经验，超节点产品设计复杂度高，将推动服务器环节利润率显著提升，浪潮信息 2026 年盈利能力有望迎来大幅改善。

二、绑定头部 CSP 厂商，深度受益资本开支增长

公司 AI 服务器在国内核心互联网厂商中份额领先：字节跳动份额约 50%、阿里巴巴约 45%，腾讯约 20%，且腾讯相关份额预计进一步提升，深度绑定头部客户算力扩张需求。当前全球算力投资持续加速，国内 CSP 厂商已启动 2026 年预算制定，预计资本开支将保持增长态势，市场预期向乐观方向演绎，叠加估值切换助力，公司行情有望持续推进。

好想你投资机会重申：参股公司上市落地，估值修复空间显著

好想你参股的鸣鸣很忙境外发行上市及境内未上市股份 “全流通” 备案已获中国证监会通过，标志着其上市进程关键节点落地，为公司带来显著估值重估机遇，重申重点关注价值。

一、核心催化：鸣鸣很忙上市备案通过，股权价值有望兑现

鸣鸣很忙计划发行不超过 7666.64 万股境外上市普通股，并在香港联合交易所挂牌上市；同时，25 名股东拟将所持合计约 1.98 亿股境内未上市股份转为境外上市股份，实现香港联交所上市流通。作为股东，好想你将直接受益于鸣鸣很忙上市后的股权价值兑现，成为当前核心投资催化。

二、主业表现：渠道优化显成效，利润大幅扭亏

公司主业收入虽呈个位数下滑，但主要系主动砍掉低效的电商投流及纯原枣出货渠道所致，符合预期。渠道端亮点突出，山姆作为省外核心增长引擎，4 款合作产品月销规模达 1500-2000 万元，其中黑金枣占比超 60%，后续仍有望持续落地新品，为收入增长提供支撑。利润端受益于电商业务减亏，实现大幅扭亏，经营质量显著改善。

三、估值分析：当前估值偏低，修复空间明确

当前公司总估值约 44-45 亿元，显著低于合理水平。参考行业估值逻辑，合理估值至少可达 70 亿元（其中主业估值 30 亿元 + 鸣鸣很忙投资业务估值 40 亿元），后续随着鸣鸣很忙上市推进及主业持续改善，估值修复空间清晰。

浙商交运李丹：上海机场免税店迎来多元经营新时代，中免 & Avolta 携手激活赛道活力

12 月 11 日，上海机场集团公布浦东、虹桥机场进出境免税店中标候选名单，中国中免与杜福睿（Avolta 全资控股）成功中标，标志着上海机场免税业务正式告别独家垄断模式，进入为期 8 年的多元经营新阶段，租金模式同步革新，有望激活免税业务增长潜力。

一、中标结果核心信息

机场标段	中标方	固定费用标准	提成比例
浦东 T1＋S1	杜福睿	3141 元 /㎡/ 月	8%-24%
浦东 T2＋S2	中国中免	3090 元 /㎡/ 月	8%-24%
虹桥 T1 国际区	中国中免	2827 元 /㎡/ 月	8%-22%

新合同项下，固定费用合计约 7 亿元 / 年。对比来看，2025 年 Q1-Q3 上海机场已实际取得免税租金约 9.4 亿元。

二、两大核心变化：模式革新 + 竞争升级

经营模式：从 “独家垄断” 到 “多元经营”
1999-2025 年，上海浦东、虹桥机场免税店长期由日上免税行独家运营。此次引入中国中免与杜福睿两家运营商，将通过差异化竞争丰富免税品类、强化精品布局，进一步激活机场免税消费活力；同时，上海机场作为业主方的议价权与业务主导权有望显著提升。
租金模式：从 “保底与提成取孰高” 到 “固定费用 + 浮动提成”

新一轮合同摒弃传统 “保底与提成取孰高” 模式，采用 “月度租金 = 固定费用 + 各品类销售额 × 提成比例” 的计费方式。提成比例按位置、品类划分，区间为 8%-24%（虹桥 T1 国际区为 8%-22%），较旧合同的 18%-36% 显著下降。当销售额突破一定规模时，运营商提成压力大幅减轻，此举将有效激励运营商向上海机场倾斜优质资源、全力做大销售规模，实现机场与运营商的双赢。

三、核心参与方影响分析

（一）上海机场与中国中免

上海机场：此前通过持有日上上海股权获取投资收益（2025 年 H1 约 0.7 亿元），若未来日上上海相关主体不再存续，可能影响其投资收益；但多元经营模式下，免税业务竞争力提升，长期租金收入增长更具弹性。
中国中免：此前通过日上上海持有上海机场免税店 51% 股权，此次以新合同拿下 58% 免税面积的经营权，虽然收入规模可能受一定影响，但归母净利润层面差异预计有限，仍将凭借渠道与供应链优势巩固核心地位。

（二）杜福睿（Avolta 全资子公司）

杜福睿背靠全球最大旅游零售商 Avolta，具备强劲的全品类供应链能力。Avolta 旗下拥有 Dufry、World Duty Free 等知名免税品牌，截至 2024 年末在全球运营 831 家综合旅游零售店（含 224 家精品店）；2024 年营业收入达 135 亿瑞士法郎（约 149 亿美元），其中免税零售占 36%、有税零售占 31%、餐饮占 34%。在旅游零售领域（剔除餐饮），Avolta 2024 年以 15% 的销售份额位列全球第一，高于中国中免的 11%，其入局将为上海机场免税业务带来国际化运营经验与优质品牌资源。

风险提示

免税销售额不及预期，导致机场租金收入未达预期；
行业竞争加剧、消费复苏不及预期等因素影响业务增长。

华鑫中小盘：中原内配调研更新 ——2027 年业绩高增确定性强，人形机器人业务成新引擎

中原内配主业稳健增长，新业务多点突破，尤其人形机器人领域即将迎来重大催化，2027 年业绩高增稀缺性突出，有望奠定河南人形机器人链主地位，核心亮点如下：

一、主业稳步扩张，AI 相关业务高增

公司缸套、活塞等核心主业预计 2026 年实现 20% 增长，其中 AI 相关业务增速超 50%，成为主业增长的重要驱动力；针对柴发业务合资公司，后续有望推出更多战略安排，进一步释放业务潜力。

二、新业务加速起量，增长空间广阔

制动与汽车电子新业务预计未来 2 年实现翻倍以上增长，成长动能强劲：

制动鼓业务：同比增速预计达 50%-100%，3 年内规划实现 20 亿元营收规模；
汽车电子业务：聚焦涡轮增压执行器、空气悬架 ASU 等产品，预计 2027 年进入放量期，打开第二增长曲线。

三、业绩预期明确，估值具备吸引力

公司盈利增长确定性强，预计 2025 年实现净利润 4 亿元，2026 年净利润达 5-6 亿元，当前股价对应 2026 年估值仅 10 倍左右，处于低位配置区间。

四、重大催化在即，机器人业务打开天花板

公司涡轮增压执行器产品凭借高市占率与过硬品质，已顺利切入人形机器人赛道，预计近期将有重大催化落地。此举不仅将为公司新增高增长业务板块，更有望助力其奠定河南人形机器人产业链链主地位，长期成长空间显著。

唯真财经

12月14日晚盘笔记